模型显示，5月全行业、全部非金融行业景气小幅回升，Q2以来基本走平，但景气边际改善品种明显增多。此前强于宏观的线索仍有一定持续性，如出口链、供给减压、新基建等，除此之外大众消费（包括服务性消费）或为新的结构性亮点。配置上：1）以A50及消费龙头为主仓，凭借自身能力提升保持ROE中枢平稳但市场却沿ROE下行定价；2）主动补库且未来1-2个季度有持续性的资产，主要为消费电子/面板/轻工/船舶等为代表的出口链；3）供给出清或紧缺，财报视角下商用车/纺服/通用设备/化纤/化学原料/出行链等，中观视角产能出清的农业等；4）主题轮动关注TMT/拉尼娜/电力等。

　　1）航运：5月集运、干散运运价上涨；2）自动化：4月工业机器人产量同比上行，前瞻指标日本机器人订单3月同比降幅继续收窄；3）元件-存储器-消电链：4月台股PCB营收同比回升，中游DXI指数同比连续10个月回升，前瞻指标北美PCB BB值MA3同比上行；4）面板：大尺寸液晶面板价格持续上涨；5）叉车：4月叉车内销量同比回升，出口量同比在高基数下回落；6）纺服：4月纺织制品出口额同比降幅收窄，美国库销比回落，上游化纤主动补库形成交叉印证；7）家居：4月家具出口额同比回正，美国新订单同比回升、库销比回落；8）家电：4月黑电/小家电销量同比回升。

　　1）农业：5月猪粮比价进一步回升，自繁自养生猪亏损幅度收窄、外购仔猪养殖利润回升；本轮生猪养殖产能去化的核心是现金流压力，当前自繁自养生猪累计亏损延续，4月能繁母猪存栏同比降幅小幅收窄，仍接近18Q4水平；2）船舶：3月手持船舶订单量同比上行，5月新船VLCC价格同比亦上行；前瞻来看，4Q23中国造船产能利用监测指数环比上升16点至894点创新高，5月前瞻指标三大运价指数均值同比回升指引船舶景气仍有持续性；3）工业金属：5月铜、铝价格同比回升，全球铜铝资本开支收缩，制造业周期复苏和亚非拉城镇化等结构性需求下供需或维持紧平衡。

　　1）电商：4月电商零售额同比+11.5%，强于商品零售额整体（+4.1%），电商物流指数上行，跨境电子商务出口额同比降幅收窄；2）物流：4月物流业业务总量景气指数回升，连续15个月位于荣枯线上方，规模以上快递业务量同比小幅回落但仍保持高位；3）乳制品：5月牛奶零售价、生鲜乳平均价同比剪刀差走阔，利润率或改善；4）日用品：4月日用品零售额同比回升；5）港股本地生活：美团使用时长、活跃人数同比去年下半年以来共振回升。

　　更新周期+政策支持下新基建景气回升：1）轨交设备：4月铁路运输业固定资产投资额同比回升；2）电网设备：4月电网基本建设投资完成额同比上行，新增变电设备容量同比回正；3）通信设施：4月移动通信基站设备产量同比转正，服务器BMC芯片龙头信骅营收同比大幅上行，上游光电子器件4月产量同比回升。其它正向边际变化品种：1）电力：4月全社会用电量保持高位，关注煤价下行带来的成本改善和“涨价”预期；2）航空装备：5月军工级海绵钛价格同比降幅收窄，4月碳纤维进口额同比降幅收窄。

　　模型显示，5月全行业、全部非金融行业景气小幅回升，Q2以来基本走平，但景气边际改善品种明显增多。此前强于宏观的线索仍有一定持续性，如出口链、供给减压、新基建等，除此之外大众消费（包括服务性消费）或为新的结构性亮点，与5月PMI中服务性消费占优相印证。配置上：1）以A50及消费龙头为主仓，凭借自身能力提升保持ROE中枢平稳但市场却沿ROE下行定价；2）主动补库且未来1-2个季度有持续性的资产，主要为消费电子/面板/轻工/船舶等为代表的出口链；3）供给出清或紧缺，财报视角下商用车/纺服/通用设备/化纤/化学原料/出行链等，中观视角产能出清的农业等；4）主题轮动关注TMT/拉尼娜/电力等。

　　宏观视角：我们在2023.11.6年度策略中以能灵敏反映全球经济的一揽子高频指标构建了“金丝雀”指数，历史上领先国内出口额同比5个月左右，据此我们判断23Q4以来出口增速回升，目前其趋势指向出口链景气或仍至少上行1-2个季度；

　　微观视角：整体法下，补库三要件（补库意愿/补库约束/补库迹象）指引产能过剩压力不大的出口链主动补库或仍至少持续1-2个季度；

　　集运：5月CCFI、SCFI运价指数分别回升至1313.0、2510.0，自年初以来大幅上涨；

　　干散运：5月BDI运价指数回升至1917.7,4月CNTPI运价指数回升至1209.0，均较年初回升。

　　前瞻判断：红海绕行影响持续，短期需求超预期，集运价格高度和持续性或超预期。

　　5月华泰策略自动化设备景气指数36.3，较1月（30.7）回升。4月工业机器人产量同比+25.9%，较3月（+6.6%）上行，海外龙头伺服系统、控制器订单量同比回落，变频器订单量同比回升。前瞻判断：3月日本工业机器人订单同比-24.0%，较1月（-28.0%）降幅显著收窄；历史上日本机器人产业周期维持的时间均在36-42个月之间，也与库存周期长度基本一致，上轮周期底部至去年11月低点持续了57个月，周期长度和位置基本满足，拐点或已出现，随着下游汽车、消费电子等资本开支上行有望景气回升。

　　5月华泰策略元件景气指数60.3，较2月（30.0）回升。被动元件：4月台股被动元件营收同比+14.2%，较3月（+4.5%）上行；PCB：3月日本PCB产值同比降幅收窄至-8.7%，4月台股PCB营收同比+13.8%，较3月（+0.8%）上行。

　　前瞻判断：北美PCB BB值（订单出货比）MA3同比是日本PCB产值的领先指标，5月同比+21.2%，较3月（+10.2%）大幅上行。

　　5月华泰策略消费电子景气指数65.5，较2月（55.0）爬坡。旗舰指标DXI指数5月同比+42.7%，连续10个月回升，DRAM存储器价格同比继续回升（+0.8%）。

　　手机：1Q23全球智能手机出货量同比小幅回落至+7.8%，3月国内智能手机出货量同比转负（-6.2%）；

　　PC：4月台股PC营收同比转正+14.4%，较3月（+3.3%）回升；笔记本电脑销售额同比-27.6%，较1-2月（-32.1%）降幅收窄；

　　5月华泰策略光学光电子景气指数58.0，较2月（48.5）爬坡。面板：4月台股面板营收同比+18.9%，较3月（+11.4%）回升；面板出货量同比小幅转负（-3.1%）；5月液晶电视面板（65Hz，55寸）价格回升至136美元/片，大尺寸面板涨价趋势持续。

　　5月华泰策略工程机械景气指数37.3，较2月（26.2）回升。其中，4月叉车销量同比+23.9%，较3月（+11.6%）回升；叉车出口额同比+18.7%，高基数下进一步回落。

　　纺服：5月华泰策略纺织服饰景气指数50.7，较2月（56.3）回落，但纺织品外需韧性或持续。4月服装纺织零售额同比转负（-0.3%）；4月纺织制品出口额同比降幅收窄（-4.3%）。前瞻判断：美国服装零售商库销比与我国纺织品出口负相关，当前销售增速改善，库销比回落；纺服作为劳动密集型产品，越南（比较优势全球领先）出口反映全球外需强度且数据公布更早，目前同比增速仍处于上行趋势中。

　　化纤：4月化学纤维制造业工业增加值、产成品库存同比回升，或已进入主动补库。1）涤纶：5月PTA价格同比转正（+6.9%），PTA-PX价差回升至359元/吨，且中周期已回升；2）氨纶：5月氨纶价格同比-11.1%，较4月（-12.1%）降幅收窄，氨纶-纯MDI-PTMEG价差回落至12748元/吨；3）粘胶：5月粘胶长丝价格同比-5.0%，较4月（-4.0%）下行，粘胶长丝-棉短绒-烧碱价差回升至37284元/吨。

　　5月华泰策略轻工制造景气指数23.4，较2月（23.7）小幅回落，环比上月初现拐点迹象。出口方面，4月家具出口额同比回正（+8.7%）；前瞻来看，美国家具新订单同比回升，库销比同比回落，美国补库或驱动家具出口需求。

　　内销方面，4月建材家居卖场销售额同比降幅走阔至-31.4%；房屋竣工面积同比降幅-20.4%，较3月（-20.7%）小幅收窄；前瞻来看，贝壳KMI指数底部回升、一线城市重回荣枯线上方，家居短期内销或企稳。

　　4月家电社零同比+4.5%，较3月（+5.8%）小幅回落；出口同比回正（+13.9%）。其中，黑电、小家电占优，白电回落。

　　黑电：5月华泰策略黑色家电景气指数85.3，较2月（41.5）爬坡；3月彩电销量同比转正（+7.7%）；

　　小家电：5月华泰策略小家电景气指数42.1，较2月（21.9）爬坡；3月吸尘器销量同比-11.4%，较2月（-50.2%）降幅大幅收窄；电磁炉销量同比+0.1%，较2月（+25.8%）回落。

　　空调：1-2月内销量同比+16.3%，较去年12月（+6.8%）回升；3月出口量同比+1.7%，较1-2月（+18.9%）回落；

　　冰箱：1-2月内销量同比+6.0%，较去年12月（+9.1%）回落；3月出口量同比+23.1%，较1-2月（+38.4%）回落；

　　洗衣机：1-2月内销量同比小幅转负（-1.0%）；3月出口量同比+14.3%，较1-2月（+39.6%）回落；

　　前瞻判断：5月空调出口排产同比（+3.3%），较4月（+24.5%）回落，持续性待验。

　　上游MDI、制冷剂（氟化工）：5月纯MDI价格同比转负（-3.9%），纯MDI-纯苯-甲醛价差回落至11539元/吨；5月无水氢氟酸价格同比+13.7%，较4月（+19.6%）小幅回落，无水氢氟酸-萤石价差小幅回落至7225元/吨。

　　生猪养殖：旗舰指标猪粮比价5月回升至6.5x，自繁自养生猪亏损幅度收窄至-14.2元/头，外购仔猪养殖利润回升至126.5元/头；本轮生猪养殖产能去化的核心是现金流压力，当前自繁自养生猪累计亏损延续，4月能繁母猪存栏同比-6.9%，较3月（-7.3%）降幅小幅收窄，仍接近18Q4水平。

　　宠物食品：4月宠物食品销售额同比+9.2%，较3月（+12.1%）小幅回落，年初以来转正，呈底部回升迹象。

　　5月华泰策略航海装备景气指数76.5，较2月（76.0）保持高位。3月手持船舶订单量同比+34.5%，较1-2月（+31.3%）继续上行；造船完工量同比+37.4%，较1-2月（+95.4%）回落，但一季度整体增速较去年底显著上升；5月新船VLCC价格同比+4.8%，较4月（+4.1%）继续上行。

　　前瞻判断：4Q23中国造船产能利用监测指数环比上升16点至894点创新高，5月三大运价指数（SCFI/BDI/BDTI）均值同比回升指引船舶景气度仍有持续性。

　　前瞻判断：全球铜铝资本开支收缩，制造业周期复苏和亚非拉城镇化等结构性需求下供需或维持紧平衡。

　　5月华泰策略互联网电商景气指数59.0，较2月（59.6）小幅回落，但仍处于上行趋势中。4月电商零售额同比+11.5%，较3月（+12.4%）小幅回落，但仍维持两位数以上增速、强于商品零售额整体（+4.1%）；电商物流指数上行至127.7，跨境电子商务出口额同比-2.6%，较3月（-27.6%）降幅收窄。

　　5月华泰策略物流景气指数28.5，较2月（36.4）回落，环比上月回升。4月物流业业务总量景气指数回升至52.4，连续15个月位于荣枯线上方；规模以上快递业务量同比+24.5%，较3月（+25.2%）小幅回落；主要快递公司单票收入回落至6.6元。

　　5月华泰策略饮料乳品景气指数30.3，较2月（31.0）小幅回落。4月乳制品产量同比转负（-0.7%），但5月牛奶零售价、生鲜乳平均价同比剪刀差走阔，销售价格回升、成本下降下利润率或改善。

　　5月华泰策略美容护理景气指数16.2，较2月（21.1）回落，日用品与化妆品/医疗美容景气分化。

　　5月华泰策略互联网电商景气指数59.0，较2月（59.6）小幅回落。其中，本地生活板块美团使用时长、活跃人数3月同比均回升，二者自去年下半年以来共振回升。

　　负债端：4月保费收入同比+10.2%，自1月低点（+8.0%）回升，其中寿险占优；

　　资产端：政策加码下地产风险暴露减压，经济预期改善和央行引导下长端利率企稳回升下收益率减压，以20%×申万银行涨跌幅+80%×10Y国债利率刻画险资收益率，也处于回升趋势中。

　　5月华泰策略轨交设备景气指数86.0，较2月（89.0）小幅回落，仍处于高位。4月铁路运输业固定资产投资额同比+19.5%，较3月（+17.6%）回升；我国上一轮高铁投产在2014年附近出现第一轮高峰，更新周期+大规模设备改造政策下需求有支撑。

　　数通链：4月服务器BMC芯片龙头信骅营收同比+82.4%，较3月（+59.0%）大幅上行；4月服务器机壳龙头勤诚营收同比+34.0%，较3月（+54.4%）回落；

　　5月华泰策略电网设备景气指数74.5，较2月（60.0）爬坡。4月电网基本建设投资完成额同比+24.9%，较3月（+14.7%）上行；新增变电设备容量（220kV+）同比回正（+1.6%）。

　　5月华泰策略电力景气指数63.1，较1月（59.4）回升。旗舰指标全社会用电量4月同比+9.0%，较3月（+9.8%）小幅回落，但制造业和出口景气支撑下仍维持较高增速。其中，火电/风电发电量同比有所回落，水电/光伏发电量同比回升；此外，煤价下行，火电成本改善。4月水电燃料CPI同比进一步回升，关注公用事业“涨价”预期。

　　5月华泰策略电池景气指数15.0，较2月（6.0）回升。上游军工级海绵钛价格5月同比-27.9%，较4月（-32.5%）降幅收窄；4月碳纤维进口额同比-13.7%，较3月（-34.5%）降幅收窄。

　　1）外需没有到达预期：若后续全球制造业复苏或美国地产周期复苏不及预期，导致外需承压或改善斜率放缓，则出口链品种可能面临下行压力；

　　2）供给出清不及预期：若存在产能过剩压力的行业供给出清不够充分，与需求端变化不匹配，则对应行业有几率存在供过于求、价格下降的风险；

　　3）模型失效风险：景气指数模型基于历史数据及规律，随时间推移，有几率存在指示效力或代表性下降的风险。